Miguel Ángel Pesce (Banco Central de la República) "La experiencia argentina en las crisis financieras"

La experiencia argentina en las crisis financieras

Miguel Angel Pesce, vicepresidente del Banco Central de la República Argentina señaló que vale la pena repasar las circunstancias de la crisis del año 2001, para no repetir errores.

Cuando me propusieron la charla estaba relacionada con la confianza en el sistema financiero. A mí me pareció más interesante centrar las ideas que voy a conversar con ustedes en la confianza y la moneda, porque la Argentina ha tenido en este aspecto avatares muy importantes.

Para introducir el tema, voy a utilizar unas palabras que pronunció Martin Wolf, periodista del Financial Times, en un homenaje que se hizo a Otmar Issing, uno de los pilares del Banco Central Europeo y, anteriormente, uno de los pilares del Banco Central Alemán. En esa reunión, donde se estaba retirando Ottmar Issing, le pidieron a Martin Wolf que hablara sobre cómo veía a los bancos centrales. Y el dijo que iba a hacer cinco citas, y las adjetivó. Yo voy a usar sólo dos de ellas, a la que adjetivó como “profunda” y a la que adjetivó como “humorística”. En la que adjetivó como “profunda”, él decía que la moneda es un instrumento para la protección de la libertad, pertenece a la misma clase que las constituciones y las cartas de derecho. Y en la “humorística”, él utilizó una cita de Samuelson, que citaba a su vez a un cómico americano que se llama Will Rogers, él decía que había tres grandes inventos desde el origen de los tiempos: el fuego, la rueda, y el banco central.

Yo no creo que los bancos centrales puedan ponerse a la par de esos descubrimientos, pero sí creo que la moneda es un gran invento. La moneda ha cumplido un rol fundamental en la superación de limitaciones al desarrollo que se le han presentado a la humanidad en distintas etapas históricas contribuyendo a la libertad y el progreso. El desarrollo económico ha encontrado distintos límites: límites estructurales, límites en las estructuras económicas, en la disponibilidad de recursos, y también límites institucionales. La gran capacidad que ha tenido la humanidad, y recientemente el capitalismo, es la de poder superar sucesivamente esos escollos.

Desde que los seres humanos descubrimos que la especialización nos permitía aumentar la productividad, que el control de la naturaleza nos permitía producir más bienes de los que necesitábamos para nuestra propia subsistencia, se nos presentó el desafío del intercambio. Si nos especializábamos para producir mejor, necesitábamos algún mecanismo para intercambiar los bienes. Si uno iba a producir zapatos y otro iba a producir pan había que encontrar el mecanismo para que ambos se intercambiaran. Ahí apareció el mercado, y cuando la producción se diversifica mucho, no sólo es necesario el mercado, sino que es necesaria la moneda; un instrumento que permita realizar estos intercambios, más allá del valor de uso que tenga cada uno de los bienes.

El primer modo que encontramos de solucionar este problema que planteaba la economía de mercado fue utilizar alguna mercancía que tuviera valor en sí misma, y el característico en esto fueron los metales, en especial el oro y la plata. Anteriormente, en América latina se habían utilizado el cacao y otro tipo de productos para permitir el intercambio.

¿Qué era lo que se le exigía a esa mercancía que servía para producir el intercambio? Se le exigía que fuera manuable, de fácil transporte, de fácil conteo, y que también tuviera un valor que fuera estable. Y este valor estable se lo daba su condición de escasez. Era difícil que el oro produjera grandes variaciones en su valor, por la propia escasez del metal.

Y así funcionó la economía, se atravesaron numerosas crisis y el oro siguió siendo el gran instrumento de transacción monetaria, se lo ayudó con el papel moneda, para facilitar las transacciones. Sin embargo, empezó a aparecer una limitación muy importante, que era la propia escasez del oro para poder efectuar todas las transacciones que debían ser realizadas. Luego de la segunda pos guerra, se dio la circunstancia de que la economía mundial crecía aceleradamente, y que cada vez había menos metal para poder responder a las transacciones que se necesitaban. Allí, en medio de una fuerte crisis que se dio en el paradigma de crecimiento de la economía mundial de los años '70, se pone en evidencia que los elementos básicos del crecimiento, como era el petróleo, o la abundancia de mano de obra eran limitados y que el oro no podía ya servir más como el respaldo monetario básico. Es allí donde al General De Gaulle se le ocurre intentar cambiar las reservas en dólares que tenía el Banco de Francia. Los Estados Unidos responden a la demanda de Francia e inmediatamente termina la convertibilidad del oro por el dólar.

A su vez empieza a ponerse en evidencia un fenómeno muy interesante: ya el valor de las cosas, o la relación del valor de las cosas con la moneda, no tiene que ver con su reflejo contra el valor de otra mercancía, sino que aparece un nuevo elemento que tenemos que tener en cuenta. Como siempre, los economistas encontramos un recurso para salvar el problema. Si uno revisa la ecuación clásica, la ecuación de Cambridge sobre oferta monetaria, en realidad, en ningún lado de esa ecuación figuraba el valor del oro. De un lado de la ecuación tenemos los precios y las transacciones, y del otro lado de la ecuación tenemos la velocidad de circulación de la moneda, y el stock de moneda. No existía esta mercancía que media el valor de las cosas.

Ahora, a la vez que la ecuación clásica tornaba a tener un mayor sentido es cuando nosotros la estamos abandonando. La mayoría de los bancos centrales hoy han abandonado el seguimiento de su política monetaria a través del seguimiento de los agregados monetarios, y utilizan otros parámetros, fundamentalmente, la inflación. Y utilizan otros instrumentos para accionar sobre ellos, como es la tasa de interés.

Lo que esto ha puesto en evidencia es que, en realidad, la moneda es un gran acuerdo social. Detrás de la moneda hay un acuerdo social. Y ese acuerdo social tiene, por un lado, un elemento básico, que es una relación de precios relativos, y por otro lado, tiene una relación básica de distribución del ingreso, entre sectores y entre factores. Si una sociedad alcanza un acuerdo básico de precios relativos, un acuerdo básico de distribución del ingreso, tiene confianza en su moneda y no se presentan en ella procesos inflacionarios.

¿Ahora, qué requiere este acuerdo de precios relativos y este acuerdo de ingresos? Requiere que sea sustentable ante la economía real y aceptable socialmente. El cuadro de precios relativos es una decisión, o de mercado (que se toma a través del tanteo), o del Estado (a través de una decisión política). Ahora ese acuerdo debe ser convalidado productivamente. Puede ser que el set de precios relativos resultante involucre niveles salariales bajos, niveles de pobreza altos, niveles de inversión que sean insuficientes para sostener el nivel de ingresos.

Tiene que ser sustentable y también tiene que ser aceptable. Hay sociedades, en las cuales los trabajadores están dispuestos a aceptar niveles de salarios más bajos que en otras, hay empresarios dispuestos a recibir en distintas economías niveles de ganancias distintos. Así que ahí hay un juego de estabilidad y de niveles de sustentabilidad del acuerdo que se refleja a través de la moneda y de la inflación.

¿Cómo podemos verificar que este acuerdo esta funcionando? Lo podemos verificar a través de la inflación y lo podemos verificar, a través de una segunda prueba, que es cuando las personas están dispuestas a atesorar en la moneda nacional. Si la gente esta dispuesta a atesorar en la moneda nacional, eso quiere decir que hay confianza en el acuerdo de precios relativos y en la distribución del ingreso, y que nadie espera que la moneda tenga grandes variaciones, entonces puede servir como reserva de valor. El otro elemento que también sirve para medir la confianza, una prueba “ácida” con respecto a ella o el acuerdo de precios, es que la demanda especulativa de dinero se haga en la propia moneda nacional. Cuando la gente desconfía de las inversiones financieras, no recurre a activos externos, sino que recurre a la propia moneda como reserva de valor.

En este acuerdo que significa la moneda, el Estado tiene un rol central aún en una economía estrictamente de mercado. Ahora ha pasado un poco de moda, pero en los años ‘90 estaba en boga hablar de la economía de mercado y la libertad de mercado, que había que dejar que funcionaran los mercados. Sin embargo, todos estábamos muy pendientes de la reunión del Comité de Política Monetaria de la Reserva Federal para ver si el señor Greenspan, y los demás miembros del Comité de Política Monetaria de la Reserva Federal, decidían o no cambiar la tasa de interés. Entonces en esa economía tan liberal, tan globalizada, tan dependiente de los mercados, tan confiada en los mercados, todos estábamos pendientes de una decisión política de un buró en los Estados Unidos.

Esto no es malo, creo que esto es positivo, el Estado tiene algo que decir en este acuerdo que es la moneda. Tiene que haber instrumentos con los cuales el Estado pueda actuar, para que cuando la aceptabilidad de este acuerdo que es la moneda, o la sustentabilidad de la moneda se pone en riesgo. En este punto hay un elemento básico que hace a la confianza. En términos económicos la confianza tiene diversos aspectos pero el fundamental es capacidad de crecimiento de la producción. La profundidad de la crisis argentina del año 2001 tuvo que ver con que la gente, los agentes económicos, las familias, habían perdido la confianza en que la economía podía crecer.

En Estados Unidos, que tiene una larga experiencia en regulación monetaria, la carta orgánica la Reserva Federal no sólo tienen como objetivo la estabilidad de precios, sino que tiene también como objetivo el nivel de empleo. Entonces tenemos que contar con una institución que, como un regulador público, actúe en la economía para garantizar el acuerdo que subyace a la moneda. Y garantizarlo en dos momentos: en el momento en que empieza a resquebrajarse porque la inflación se dispara, y en el momento en que la recesión puede poner en cuestionamiento el acuerdo monetario. Y allí la vemos a la Reserva Federal con el doble objetivo y actuando en ambos sentidos. Ellos han tomado como instrumento fundamental el control de las tasas de corto plazo. Así vemos a la Reserva, por un lado, bajando las tasas, no fuertemente porque este es un elemento importante que hace a la confianza, que es la previsibilidad de los organismos monetarios. Pero la Reserva Federal cuando detecta que la economía americana corre el riesgo de caer en un proceso recesivo, reduce la tasa de interés. Cuando registran el proceso inverso, y que puede darse un proceso inflacionario, la tasa de interés es subida paulatinamente.

El otro gran actor monetario en la escena mundial, que es el Banco Central Europeo (BCE), está siguiendo el mismo criterio. Tiene la misma lógica básica que la Reserva Federal. Como Europa confía que el crecimiento se da por el propio impulso de la economía, ponen más la vista en la inflación y no en el crecimiento económico. Es cierto también que Estados Unidos es una economía más cerrada, y el propio impulso de su mercado es el que permite el crecimiento. En el caso de Europa, descansa también en sus exportaciones como un aliciente al crecimiento económico.

En nuestro país, el Banco Central no esta utilizando exclusivamente la tasa de interés como instrumento de política monetaria. El plan monetario del Banco Central está definido por una trayectoria de expansión de los agregados monetarios, hasta el año pasado era la base monetaria y ahora es el M2. El Banco Central de la Republica Argentina tampoco ha adoptado un criterio general, que se da en Europa y en otras economías incluso de Latinoamérica, de tener un objetivo de inflación en su política monetaria. Esto tiene que ver con la crisis del año 2001. La crisis del año 2001 ha sido tan profunda, el ajuste de precios relativos ha sido tan grande que la economía argentina no puede en el largo plazo sostenerse con esta distribución del ingreso y con este nivel de precios relativos.

El otro punto es que, en el caso de la Argentina, por la profundidad de la crisis del año 2001, hay que tener en vista cuál podría ser la perspectiva de largo plazo de los precios relativos básicos de nuestra economía, y no la de corto plazo. El mercado tiende a generar grandes fluctuaciones antes de alcanzar un set de precios de equilibrio de largo plazo. En estas fluctuaciones se darían señales equivocas a quienes tienen que tomar decisiones de inversión y de consumo.

Vale la pena repasar las circunstancias de la crisis del ano 2001, para no volver a repetir errores. Una de las causales de la crisis del ano 2001 es que la argentina creyó (o los argentinos creímos) que no era necesario contar con una institución pública que actuara en el mercado monetario ni que existiera mercado cambiario. Lo que ocurrió es que en los 90 los precios relativos y la correspondiente distribución del ingreso no eran sustentable. Pero tampoco teníamos ningún instrumento para poder contrarrestarla. La recesión empieza en el segundo semestre del ‘98 y termina en el segundo semestre del año 2002. No podía ser que el Estado no reaccionara ante una economía que tenía desempleo creciente, y que había alcanzado niveles absolutamente desconocidos. Tuvimos 18 puntos de desocupación a mediados del año ‘94 y, luego de una pequeña recuperación, llegamos a alcanzar niveles del 15%, en una economía que estaba en recesión y que no tenía ninguna señal de recuperación. Esto provoca frustración en quienes tienen que tomar decisiones de inversión, esto provoca caída de los recursos tributarios, incobrabilidad de los préstamos que tienen otorgados los bancos, etc. Este camino sólo puede conducir a un proceso de crisis. Si no se tienen los instrumentos necesarios para contrarrestarlo, se termina como se terminó en el año 2001.

Para finalizar quiero decir que la Argentina siempre ha sido una de las plataformas productivas con mayor potencial, nuestra disposición de recursos naturales y de recursos humanos es extraordinaria. La performance de la Argentina en cualquier circunstancia adversa de la economía mundial tendría que haber sido mejor que cualquier otra, y en los procesos de crecimiento también debería haber sido mejor que en cualquier otra. Con lo que nos encontramos es que la Argentina siempre ha tenido rendimientos peores que los demás países en la etapa de crecimiento, y siempre ha sido más aguda en las caídas, en los momentos recesivos. Podemos dar algunas excepciones por ejemplo en la pos guerra, pero esta ha sido la regla general.

Si tenemos una plataforma productiva con el potencial como la que tenemos, y si tenemos recursos humanos como los que tenemos, nuestros problemas son nuestras conductas e instituciones. El gran debate que se tiene que dar en nuestro país es para corregir las conductas y las instituciones y evitar una nueva frustración y que la esperanza de crecimiento que hemos tenido en los últimos tres años pueda ser sustentable en el tiempo.